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第五讲国际资本流动
一、国际资本流动的含义和方式
（一）国际资本流动的含义
国际资本流动（International Capital Flow），是指资本跨越国界的获利行为。在绝大多数情况下，它表现为国际资本流动是指一国的资本持有者（包括国际金融组织）到别国去进行生产或金融方面的投资活动，以及在投资到期后将资本撤回原地的逆转过程。
集中反映在：国际收支平衡表中的“资本与金融账户”（流量状况）；国际投资头寸表（存量状况）。
这里，还须注意国际资本流动与资金流动、国际资本流动与资本输出入在概念上的区别。同时，也有必要弄清国际资本流动与国际收支之间的关系。
国际资本流动与资金流动的区别在于：资本流动是可逆转的双向性资本转移，如投资和借贷资本的流出，将引起投资的本金和收益(利润或股息)、贷款本金和利息的返回；而资金流动则是不可逆转的单向性资金转移，如投资利润和贷款利息的支付等。与国际资本流动有关的内容通常反映在国际收支平衡表的资本项目当中，而与国际资金流动有关的内容则主要反映在国际收支平衡表的经常项目之中。
国际资本流动与资本输出入的区别在于：资本流动的内容不但包括与投资和借贷活动等有关的、以谋取利润为目的的资本转移，而且还包括以外汇、黄金等来弥补国际收支逆差的资本流动；而资本输出入的内含相对少些，仅包括与投资和借贷活动等有关的、以谋取利润为目的的资本转移。
国际资本流动与一国国际收支之间存在着密切的关系。首先，作为国际经济活动的组成部分，国际资本流动也被纳入国际收支的考核之列，其涉及的内容集中而具体地反映在国际收支平衡表资本项目之中。国际收支平衡表资本项目反映一国在特定时期内国际资本流动的基本状况。例如：（1）流动的规模——资本流出额、资本流入额、资本流动总额和资本流动净额；（2）资本流动的方式——直接投资、间接投资和投资利润再投资等；（3）资本流动的类型——贸易资本流动、银行资本流动、短期资本流动和中长期资本流动；（4）资本流动的性质——官方资本流动和私人资本流动。在帐户处理上，资本流出记在国际收支平衡表的借方，表示一国资本的减少；资本流入记在国际收支平衡表的贷方，表示一国资本的增加；其次，通过对国际资本流动的控制，可以达到调节国际收支顺差或逆差，实现国际收支平衡的目的。例如，国际收支平衡表中经常项目的顺差，可以用资本项目的逆差(资本净流出)抵消；经常项目的逆差、可以用资本项目的顺差(资本净流入)抵消；经常项目和资本项目都是顺差，则整个国际收支的顺差增大，不然则相反。
（二）国际资本流动的主要方式
包括国际直接投资（International Direct Investment）、国际证券投资（International Portfolio Investment）和国际贷款（International Loan）三种。
1.国际直接投资
直接投资是指投资者把资金投入另一国的工商企业，或在那里新建生产经营实体的行为。直接投资包括获取新股权资本、利润再投资、公司内部单位之间的长期借款净额等内容，并且是以谋取企业经营管理权为核心的。它的特征是：（1）投资者通过拥有股份，掌握企业的经营管理权；（2）能够向投资企业一揽子提供资金、技术和管理经验；（3）不直接构成东道国的债务负担。它的组织形式可分为两种，一是单独投资，在国外建立独资的生产经营实体；二是联合投资，即在国外建立合资的生产经营实体。
在国际市场竞争日益激烈，全球经济一体化浪潮汹涌澎湃的当今世界，国际直接投资增长很快，其平均速度不仅超过各国工业生产的平均增长速度，而且超过世界贸易的平均增长速度，到1999年底，对外直接投资流出累计额已突破5万亿美元。根据投资者的不同动机，庞大的国际直接投资可细分为：
（1）资源导向型投资。几乎没有任何一个国家拥有足够大量和品种齐全的自然资源。面对国内不断增长的原材料需求和世界性的能源危机，就必须到资源禀赋丰足的国家直接投资，建立原材料生产基地和供应网点，以确保生产经营的正常进行。
（2）出口导向型投资。国内市场是有限的，特别是随着生产的发展和竞争的加剧，国内市场很快会趋于饱和。因此，出口市场份额对于一国经济发展和企业壮大具有重要意义。在贸易保护主义盛行的年代，当正常的贸易手段无法绕过关税和非关税壁垒时，直接投资便成为“撬开”国外市场大门的绝招。
（3）降低成本型投资。由于劳动力成本上升，发达国家和一些新兴工业化国家的企业在国际市场上的竞争中已难以稳操胜券。为保持商品的竞争能力，它们以直接投资方式，把费工费时的生产工序和劳动密集型产品的生产转移到劳动力资源充裕和便宜的国家或地区。此外，在原材料产地附近投资建厂所节约的运输费用，东道国政府为吸引外资所给予的优惠待遇等，也都有助于减少成本开支，获取比较成本利益。
（4）研究开发型投资。通过向技术先进的国家直接投资，在那里建立高技术子公司，或控制当地的高技术公司，将其作为科研开发和引进新技术、新工艺，以及新产品设计的前沿阵地，有助于打破竞争对手的技术垄断和封锁，获得一般的商品贸易或技术转让许可协议等方式得不到的先进技术。
（5）发挥潜在优势型投资。因为生产能力的扩大和市场份额的改变，一些企业拥有的资金、技术、设备和管理等资源已超过国内生产经营的需要而可能被闲置起来。为充分发挥潜在优势，使闲置资源获得增值机会，到国外直接投资建厂，就是一个有效的途径。
（6）克服风险型投资。市场的缺陷和政治局势的动荡等原因，都可能把企业推向困难境地。为防范经营风险，企业到国外直接投资，在更大的范围内建立起自己的一体化空间和内部体系，这样就可以有效地化解外部市场缺陷造成的障碍，避免政局不稳带来的损失。
2.国际证券投资
证券投资也称间接投资，它是指投资者在国际证券市场上，以购买外国政府和企业发行的中长期债券，或购买外国企业发行的仅参加分红的股票方式所进行的投资。证券投资是以获得长期稳定收入为主要目的，它的特征是：（1）投资者购买债券和股票，是为了获得利息，股息和证券买卖差价收入；（2）在国际证券市场上发行债券，构成发行国的对外债务；（3）国际证券可以随时买卖或转让，具有市场性和流动性。国际证券投资者，可以是国际金融机构、政府、企业和个人。对于一个国家来说，在国际证券市场买进债券和股票，称为投资，意味着资本流出；反之，在国际证券市场上卖出或发行债券和股票，称为筹资，意味着资本流入。
20世纪60年代中期，由于美国等西方发达国家限制资本外流，国际证券投资受到很大影响。80年代后，各国对资本流动的管制逐步放松，国际证券市场日趋成熟，特别是各种体现安全性、市场性和流动性的新证券问世，使国际证券投资呈现出迅速发展的势头。1992年6月，全球证券资本市场价值高达98710亿美元(不含中国大陆、东欧和非洲)。专家认为，随着全球证券市场一体化、证券交易自由化、交易手段多样化和交易技术现代化的进程加快，国际债券投资将成为国际间最重要的投资和融资形式。
3.国际贷款
国际贷款主要是指1年以上的政府贷款，国际金融机构贷款和国际银行贷款。国际贷款体现出国际间的借贷关系，其导致的资本流动对借款方是资本流入，对贷款方是资本流出。它的特征是：（1）不涉及在外国建立生产经营实体，或收购企业的股权；（2）不涉及国际证券的发行和买卖；（3）贷款收益是利息和有关费用，风险主要由借款者承担；（4）构成借款国的对外债务。
政府贷款是指各国政府或政府之间的贷款。这种贷款的利率低、期限长，有些甚至是援助性的无息贷款。例如，发达国家的政府或政府机构，以优惠利率对发展中国家提供的用于经济建设或指定用途的双边贷款，发达国家之间提供帮助扭转国际收支逆差的“互惠借贷”，就是条件十分优惠的政府贷款。但是，政府贷款大多附带一些政治条件，如推进民主、控制军备和改变经济政策等等。
国际金融机构贷款是指世界性的国际金融机构(国际货币基金组织、世界银行和国际开发协会等)和区域性的国际金融机构(泛美开发银行、欧洲投资银行、亚洲开发银行和非洲开发银行等)，对其会员国提供的各种贷款。这种贷款主要用于会员国平衡国际收支逆差，支持会员国从事基础设施建设等，而且利率低，期限长。
国际银行贷款主要是指国际商业银行提供的中长期贷款。这种贷款可由一家银行单独提供，也可由若干家银行组成辛迪加银团共同提供。它的用途自由、金额大、期限长，但利率和费用比较高。
（三）国际资本流动分类
1.按方式分：直接投资、证券投资、贷款。
2.按期限分：
长期：一般为1年以上
短期：1年以下
3.按资本所有者的性质分：官方与私人
二、国际资本流动的原因
（一）根本原因：各国资本收益率的差异
由于自然资源和经济发展水平等方面的不同，各国的资本富裕程度往往存在着差距，投资机会也有多有少，从而投资收益率必然呈现一定的差异。而资本的本性总是驱使它去最大限度地实现价值增殖，这就决定了它从低收益率国家向高收益率国家的不断转移，从而形成国际资本流动。
（二）不同流动方式的具体原因
国际直接投资：获取市场、逃避关税、完善已有的投资网络、获取国外的廉价劳动力和战略性资源等；
国际证券投资：赚取债息和红利、赚取利差、分散风险等；
国际贷款：获取利息收入、带动商品出口（如出口信贷）、为国内私人投资提供方便（如官方贷款）等。
（三）西方学者对国际资本流动原因的解释：观点和评价
1.新古典的资本流动理论
国际资本流动的一般模型亦称为麦克杜格尔模型。麦克杜格尔(G.D.A.Macdougall)较早地从经济学角度对国际资本流动的原因及其影响做了出色的分析,后来肯普(M.C.Kemp)又对他的分析做了进一步完善，从而形成了国际资本流动的一般模型。这个模型的内涵和分析方法都是属于古典经济学派的，并且从经济理论上为后来的研究奠定了重要基础。
麦克杜格尔和肯普认为：国际资本流动的原因是各国利率和预期利润之间存在着差异。在各国市场处于完全竞争的条件下，资本可以自由地从资本充裕国流向资本短缺国。国际间的资本流动将使各国的资本边际产出率趋于一致，从而可以提高世界的总产量和各国的福利。
假定世界由投资国（A国）和接受投资国（B国）组成。在资本流动之前，投资国资本充裕，其资本的边际产出率低于接受投资国。再假定，资本是受边际产出率递减法则支配的，两国国内实行完全竞争，资本的价格等于资本的边际产出率。在这些假设前提下，再规定图中：B国资本量为为A国的原点，两者之和
为B国的原点。横轴为资本量，A国资本量为为世界资本总量。纵轴为资本边际产出率。，线为A国递减的资本边际产出率曲线，也是A国的资本需求曲线；本边际产出率曲线，或B国的资本需求曲线。
在资本流动前，A国使用B国使用＋
Ｃ量的资本和一定量的劳动，生产出
线为B国递减的资
量的产品，量的资本和一定量的劳动，生产出量的产品，世界总产量为。这时，A国的资本边际产出率CD低于B国的资本边际产出率CF，并由此引起A国的资本向B国流动，直至两国资本的边际产出率相等，这种流动才会停止。也就是说，将有GC量的资本从A国流到B国，进而导致两国的资本边际产出率相等，即＝＝。，B国的产量变为
。与资本流动前
在资本流动后，A国的产量变为两国总产量＋相比，两国共增加了三角形的产量。这表明，国际间资本的自由流动能够提高世界总产量。
资本流动对于A国来说，它的产量因对外投资而减少了GJDC的量，但其国民收入并没有减少。因为它可以获得GJKC量的对外投资收益（对外投资量×资本边际产出率，即GC×GJ）。只要对外投资收入量多于生产减少量（图中净得JKD）、投资国就能获得多于以前的国民收入。资本流动对于B国来说，它的产量因接受投资而增加了CFJG的量，其中GJKC支付给A国，国民收入可净增JFK的量。由此可见，国际间的资本自由流动，可使A、B两国分享世界总产量增加带来的利益。
另外，国际资本流动对A、B两国的资本和劳动有不同的影响。A国的资本收入在资本流动前为，在资本流动后为
(国内收入＋国外收入，即
＋)，比以前增加了后减少为的量。劳动收益在资本流动前为的量，在资本流动的量。这就是说，劳动收益减少量，被再分配给资本，产生了不利于
减少到，净减劳动，有利于资本的影响。与此相反，B国的资本收入从少量为，而劳动收益则由
增加到，净增量为
。这也就是说，接受外国投资有利于增加劳动收益。
评价：麦克杜格尔和肯普提出的模型，在一定程度上揭示了国际资本流动的一般规律，他们对国际资本流动的影响所做的分析有合理之处。但是，这一模型只是笼统地提国际资本流动，而没有把差异较大的间接投资和直接投资区分开来，因而是有缺陷的。同时，这一模型假定各国市场处于完全竞争状态，资本在国际间可以自由流动，这与现实生活有较大的差距。
2.国际证券投资理论
国际证券投资理论主要有两种，一是古典国际证券投资理论，二是资产组合理论。前者着重说明国际证券投资的原因和流动规律，后者着重说明国际证券的选择和优化组合。
（1）古典国际证券投资理论
古典国际证券投资理论产生于国际直接投资和跨国公司迅猛发展之前。它认为，国际证券投资的起因是各国之间存在的利率差异。如果一国的利率低于另一国的利率，那么金融资本就会从利率低的国家流向利率高的国家，直到两国的利率相等为止。进一步说，在国际资本能够自由流动的条件下，如果两国的利率存在差别，两国的能够带来同等收益的有价证券的价格也会产生差别，即高利率国家有价证券的价格低，低利率国家有价证券的价格高，这样低利率国家就会向高利率国家投资购买有价证券。
有价证券的收益、价格和市场利率的关系可用下式表示：
其中，C为有价证券的价格，I为有价证券的每年收益，r为资本的市场利率。假设，在A、B两国市场上发行面值为1000美元，附有5％息票（每年收益为50美元）的债券，A国市场上的利率为4％，B国市场上的利率为4.2％。根据上式计算，每一张债券在A国的售价为1250美元，在B国的售价为1191美元。由于A国的市场利率比B国市场利率低，同一张债券的售价在A国比在B国要高。因此，A国的资金就会流向B国购买有价证券，以获得较多的收益，直至两国的市场利率相等为止。
评价：古典国际证券投资理论有助于说明国际短期资本流动和国际证券投资的原因，但也存在着一些缺陷。例如，它只说明资本从低利率国家向高利率国家的流动，而未说明国际间大量存在的双向资本流动；它是以国际资本自由流动为前提的，而现实中却对国际资本流动进行各种限制，即使国际间存在利率差异，也不一定导致国际证券投资。
（2）资产组合理论
资产组合理论是美国投资学家马科维茨在50年代末提出来的，旨在说明投资者如何在各种资产之间进行选择，形成最佳组合，使投资收益一定时，风险最小，或投资风险一定时，收益最大。
该理论认为，投资者可凭借所拥有的证券获得投资收益，但因证券发行者不能保证投资收益的稳定性，投资者又必须同时承担投资风险。所以，投资者不能只把预期收益作为选择投资证券的唯一标准，还应该重视证券投资收入的稳定性。由多种证券混合的证券组合可以提高投资收益的稳定性，降低投资风险，因为组合中不同证券的收益与损失可以相互抵补，起到分散风险的作用。出于这种考虑，投资者可能选择不同国家的证券作为投资对象，从而引起资本在各国之间的双向流动。
通过多种证券混合的证券组合降低证券投资风险，可以用统计分析的方法来证明。假设投资者面临两种选择：证券A和证券B。投资者将持有以A和B构成的证券组合，其中A的份额以a表示，B的份额以b表示，且a+b=1。如果投资者只持有A，那么a=1，b=0；如果只持有B，则有a=0,b=1。在大多数情况下，投资者将按不同份额同时持有A和B。
以A和B构成的证券组合的收益均数：
＝+
可以表示为各种证券收益（和）的加权平
这一证券组合预期的未来收益，将由A和B各自预期的未来收益决定：
其中＝a、+b和
分别为这一证券组合、证券A和证券B的预期收益。如前所述，证券组合的风险与这一组合的收益的不稳定性相关联。某一变量围绕其中值或平均值发生变动的程度，称为方差。证券组合的方差，取决于每种证券在证券组合中的份额、各种证券的方差和它们的协方差：
其中，Var代表方差，Cov代表协方差。协方差表示A和B共同变动的程度。如果某一种证券的收益比平均收益高，而其他证券的收益低于平均收益，则协方差为负数。由上式可知，协方差为负，有助于减少证券组合的整体方差，从而降低其风险。
评价：资产组合理论指出任何资产都具有收益与风险的两重性，并且提出以资产组合方法降低风险的思路，这是对古典国际证券投资理论的突破，具有重要的理论和实践意义。同时，该理论能说明国际间资本双向流动的原因，而这是古典国际证券投资理论所不能说明的。当然该理论也有自身的弱点，如它是建立在资本自由流动和金融市场高度发达基础上的，这与现实情况是不完全一致的。
3.垄断优势论
垄断优势论是最早研究国际直接投资的独立理论。它由美国经济学家海默（S.H.Hymer）在1960年首先提出，后来约翰逊(H.G.Johnson)、凯夫斯(R.E.Caues)和金德尔伯格(C.D.Kindleberger)等人又作了进一步补充，其目的是解释企业的国际直接投资行为。
海默认为，企业之所以要对外直接投资，是因为它有比东道国同类企业有利的垄断优势。这种垄断优势可分为两类：一是包括生产技术、管理与组织技能，以及销售技巧等一切无形资产在内的知识资产优势；二是由于企业规模大而产生的规模经济优势。因为东道国同类企业不具备这些优势，或要取得这些优势必须付出很大的代价，所以投资者可以凭籍自己的垄断优势在东道国投资办厂，降低生产成本，参与当地市场竞争，赚取更多的利润。这两种垄断优势决定了对外直接投资的方向，即企业应到不具备垄断优势的国家和地区投资建厂、组织生产经营。
约翰逊认为，企业对外直接投资的垄断优势，主要来自对知识资产的占有和使用。这是因为，知识资产的生产成本很高，而通过直接投资来使用知识资产的成本却很低，东道国企业要取得同样的知识资产需付出很大代价，因此它难以和投资国企业相竞争。
凯夫斯认为，企业的垄断优势主要体现在它能使产品发生异质化的能力方面。也就是说，企业之所以能走向海外，是因为它能根据不同地区、不同层次消费者的偏好，设计和生产出适合不同消费者的产品，并且能够运用高超的销售技巧迎合消费者的心理需要。
金德尔伯格认为，投资国企业所处的政治、经济、文化和法律等环境因素与东道国企业相比，有很多差距。因此，它必须拥有超过东道国企业的垄断优势进行投资，才能获得成功，而成功的关键在于它能提供东道国企业没有优势或根本没有的创新产品。
评价：垄断优势论可以较好地解释知识密集型产业对外直接投资的行为，也可以解释技术先进国家之间的“相互投资”现象，在理论和实践上都具有一定的价值。问题在于垄断优势是对外直接投资的必要条件，而不是充分条件。拥有垄断优势，特别是拥有技术优势的企业为什么不通过产品出口或技术转让方式，而是以对外直接投资方式去获取最大利润呢?对此，该理论未能做出进一步的回答。
4.国际生产内部化理论(市场内部化理论)
市场内部化概念最早由科恩(R.H.Kern)。在1937年提出，主要是指把市场建立在公司内部，以公司内部市场取代公司外部市场的过程。70年代中期，英国经济学家巴克利(P.J.Buckley)和卡森(M.C.Caon)等人在对科恩的观点进行补充和发展的基础上，系统地提出了市场内部化理论，并且引起广泛的注意。
该理论认为，由于外部市场的不完全性，若将企业拥有的半成品、工艺技术、营销诀窍、管理经验和人员培训等“中间产品”通过外部市场进行交易，就不能保证企业实现利润的最大化。因此，企业对外直接投资，在较大的范围内建立生产经营实体，形成自己的一体化空间和内部交换体系，就能够把公开的外部市场交易转变为不公开的内部市场交易，以实现利润的最大化。
巴克利和卡森提出，外部市场的不完全性主要表现为：在寡头占据市场的情况下，买卖双方比较集中，很难进行议价交易；在没有期货市场的时候，买卖双方无法订立期货合同；不存在按不同地区、不同消费者而实行差别定价的中间产品市场；中间产品的价格缺乏可比性，交易双方难以定价成交；新产品从研究开发到市场销售的周期较长，而新技术的应用又有赖于差别定价，这在外部市场上不易充分体现出来。
巴克利还认为，决定市场内部化有四个因素，即区域因素、国别因素、产业特定因素和企业因素。区域因素是指有关区域内的地理条件、文化差异和社会特点等。国别因素是指有关国家的政治、经济和法律制度等。产业特定因素是指与产品性质、经济规模和外部市场结构有关的产业特征。企业因素是指不同企业组织内部市场的管理能力等。内部化理论注重的是产业特定因素和企业因素。巴克利认为，如果产业部门存在多阶段生产的特点，企业就会“跨地区化”甚至“跨国化”。这是因为多阶段生产过程中必然存在中间产品，若中间产品的交易需通过外部市场来组织，则无论供求双方怎样协调，也不可能避免外部市场剧烈变化造成的风险。为克服这种“中间产品”期货市场的“不完全性”，就会出现市场的内部化。
评价：市场内部化理论是一种应用性较强的国际直接投资理论。它可用来解决外部市场不完全性造成的种种问题，也可用来解释许多企业对外直接投资的动机或原因。其不足之外在于，它没有从全球经济一体化的宏观角度分析国际生产与分工对企业直接投资行为的影响，并且还忽视了工业组织和投资环境在国际直接投资中的重要性。
5.国际生产折衷论
国际生产折衷论又称国际生产综合论，是由英国经济学家邓宁（J.H.Dunning）于1977年提出来的，旨在解释跨国公司的对外直接投资行为。邓宁指出，海默的垄断优势论、巴克利和卡森的市场内部化理论、韦伯的工业区位论等都只对国际直接投资现象作了片面的解释，缺乏说服力。他主张把对外直接投资的目的、条件和能力综合起来加以分析，并由此形成了国际生产折衷论。
该理论认为，跨国公司之所以愿意并能够进行对外直接投资，是因为它拥有东道国企业所没有的所有权优势、内部化优势和区位优势。前两个优势是对外直接投资的必要条件，后一个优势是充分条件。当公司仅拥有所有权优势时，它可选择技术转让方式从事国际经济活动；当公司拥有所有权优势和内部化优势时，它可选择产品出口方式；当公司拥有所有权优势、内部化优势和区位优势时，它便可选择对外直接投资方式。
邓宁对所有权优势，内部化优势和区位优势的内容做了进一步阐述：
所有权优势主要是指一国企业拥有或能够得到别国企业没有或难以得到的生产要素禀赋（自然资源、资金、技术和劳动力等），产品的生产工艺、研究开发能力、专利、商标、销售技能和管理经验等。它说明企业为什么能够对外直接投资。
内部化优势主要是指企业建立自己的内部交易体系，把公开的外部市场交易转变为不公开的内部市场交易，从而克服外部市场不完全性造成的不利影响。它说明企业如何通过对外直接投资提高经济效益。
区位优势主要是指一家国家的投资环境优良，企业在那里可以获得廉价的自然资源和劳动力，享受当地政府给予的各种优惠待遇，并且利用当地的基础设施和市场便利等。它说明企业为什么要到特定的国家进行直接投资。
评价：国际生产折衷论克服了过去国际投资理论只重视资本流动方面研究的局限性，把直接投资、产品出口和技术转移等综合起来考虑，并且从所有权优势、内部化优势和区位优势三个方面对企业国际经济活动方式的选择做了深入分析，这在理论和实践上都具有重要意义。用该理论来解释企业，特别是跨国公司的对外直接投资行为，更加接近客观实际，具有较大的说服力。但是，如何解释中小企业的对外直接投资行为，并把国际投资理论与跨国公司理论有机地结合起来，该理论在这两个方面存在着明显的不足。
6.产品生命周期论
产品生命周期论是由美国哈佛大学教授弗农(R.Vernon)于1966年提出来的，它实际上是从时间顺序的角度，说明产品技术垄断优势变化对国际直接投资所起的作用。
该理论认为，每一项产品在其生命周期的不同阶段上有着不同的特点，而对外直接投资是与这些特点相联系的。在产品生命周期的第Ⅰ阶段，即新产品阶段，由于国内市场上需求价格弹性小，尚未出现竞争对手，企业可以利用其产品的技术垄断优势在本国组织生产，占领国内市场，适当组织出口，获取高额利润。在第Ⅱ阶段，即产品成熟阶段，由于产品需求增大，生产厂家增多，国内竞争日益激烈。同时，国外也出现类似产品和生产厂家，威胁到企业原有的出口市场。为此，企业在扩大出口的同时，开始在进口国投资建厂，就近向外国市场提供产品，以降低生产和销售成本，扩大当地市场份额。在第Ⅲ阶段，即产品标准化阶段，产品标准化使得国内外企业都能加入同类产品的生产和销售，价格竞争已成为市场竞争的主要方式。为取得竞争优势，企业加快对外直接投资步伐，到生产成本低的国家和地区建立子公司或其它分支机构，在当地生产价廉物美的产品，一方面有效地占领外国市场，另一方面也把一部分产品返销到本国市场。下图简明扼要地描述了产品生命周期与国际直接投资之间的联系。
在图中，线、线分别是美国和欧洲的生产产量线，是美国和欧洲的出口线，在横轴以上部分表明美国出口、欧洲进口，在横轴以下部分表明美国进口而欧洲出口。其中：段，是新产品阶段，表明美国的新产品生产和消费全在本国国内进行；
线与
线的差额）。在段，段，线是新产品的成熟阶段，表明美国的产量超过国内需求（美国对欧洲出口其新产品；出现；
段，美国在出口的同时，开始对欧洲直接投资，从而点之后，美国国内产量大幅度下降，开始部分依赖从欧洲进口来满足国内消费。如果美国新产品研制企业在发展中国家直接投资，那么该新产品就进入了第三个阶段，即产品标准化阶段。
评价：产品生命周期论的理论视角和分析方法有新颖之处，用它来解释发达国家企业，特别是拥有技术垄断优势企业的对外直接投资行为是有说服力的。但是，它不能解释西欧、日本和韩国等国企业在美国的直接投资行为，因为这些企业不一定拥有技术垄断优势，而且美国的生产成本也不低廉。另外，对于全球性跨国公司来说，它可以直接在国外开发新产品，又可省去产品出口过程，其对外直接投资行为难以用产品生命周期论作出解释。
三、国际资本流动的经济影响（后果）
（一）新古典的分析框架——国际资本流动的基本经济利益
模型参见上小节的新古典模型。
对新古典分析框架的几点评价。
从静态分析的角度看，基本结论能够成立。在一定程度上可以成为解释国际资本流动利益的工具。
同时古典模型也存在一些局限和不足。
完全竞争的前提假定不现实：垄断、信息不对称等现象的普遍存在。
没有阐明国际资本流动的中长期利益。
没有阐明资本流动在发达国家和发展中国家之间的利益分配。
结论：国际资本流动的利益是有条件的或潜在的。
（二）国际资本流动的其他经济利益
1.有助于促进全球性国际收支的均衡发展，促进国际贸易和投资的顺利进行。
2.有助于促进科学技术在国际间的传播，促进世界技术进步
3.对于资本输出国来说，可以获得大量的海外投资收益，改善经常项目和国际收支；促进商品出口，扩大海外市场份额，并相应地创造就业机会。
4.对于资本输入国来说，可以补充国内储蓄，提高资本积累水平；引进外国先进技术和管理经验；促进金融深化；促进国内市场竞争，提高企业效率；促进国际收支和宏观经济的稳定发展。
（三）国际资本流动的代价
1.短期资本流动的代价
（1）投机性短期资本很可能加剧各国的汇率波动和金融动荡，甚至成为国际金融危机的直接诱发因素；
（2）一国的货币政策独立性和有效性下降；
（3）对于资本输入国来说，有可能面临资本过度流入，并引发债务危机或其他金融危机；
（4）对于资本输入国来说，国内的民族工业可能面临冲击；
（5）对于资本输出国来说，大量的对外投资在短期内可能引起国际收支逆差，并对国内的就业、国民收入和税收等造成不利影响。
2.长期资本流动的代价：
对输出国而言代价至少可能有三点：
（1）可能妨碍国内经济的发展。任何一个国家的资本都是有限的。如果长期资本输出过多，就可能会削弱输出国的国内投资项目和生产部门的资金供给能力，导致就业机会减少、财政收入降低，甚至引起经济衰退和社会*。
（2）面临较大的投资风险。海外各国的政治、经济、法律、文化等环境因素十分复杂，而且与国内的环境因素相差甚远。因此，长期资本输出就会面临较大的风险。例如，资本输入国发生政变、爆发内战、实施不利于外资的法令和陷入债务危机等，都可能降低输出资本的安全性，减少输出资本的实际价值和收益。
（3）增加潜在的竞争对手。长期资本流动把大量资金、先进技术装备和现代管理方法带进资本输入国，这对促进资本输入国民族经济的发展，提高其产品的国际竞争能力是有益处的。一旦资本输入国的经济发展起来，产品竞争能力得到提高，它们就可能与资本输出国及其产品在国内外市场上展开竞争，甚至取而代之。日本和亚洲其它新兴国家昔日积极引进外资，今日成为欧美主要发达国家的强劲对手，就是典型的例证。
对输出国而言：
（1）可能损害经济发展的自主性。大量外国资本渗透到国民经济的重要部门，或控制众多的工商企业，或支配着国内资本和外汇市场的供求，都可能使资本输入国丧失民族经济的特色和经济政策的自主权，增加对资本输出国的依赖性。更有甚者，一些资本输出者还利用其强大的经济实力从事动摇资本输入国政府的政治活动。例如，一些国际金融机构在提供国际贷款时，往往附带苛刻的条件，试图左右资本输入国经济发展的方向；一些外国公司还参与了旨在支持资本输入国反政府武装组织的活动。
（2）可能造成沉重的债务负担。资本输入国如果过多地借入国际贷款，或发行国际证券，而又不能有效地管理和使用筹集到的外资，很可能出现还本付息的困难，甚至导致债务危机。80年代初的全球性债务危机就是一些发展中国家不堪债务负担重压，宣布停止偿付外债引发的。
（3）掠夺资源和挤占市场。资本增值的本性决定了资本对资源和市场的渴求。由于资本输入国经济政策的失误和外资管理的缺陷，外国投资建立起来的经济实体，一方面对当地的自然资源进行掠夺性的开采，另一方面又大举挤占当地的销售市场，使输入国企业生存和发展的空间变得狭小，从而危及输入国经济的正常运行。在70年代，一些拉美发展中国家就有这样的教训。
四、国际资本流动的管制与自由化
（一）资本管制与资本流动自由化的含义
资本管制（Capital Control）是指对资本跨国界交易进行直接限制或对其采取可能影响其交易成本的相关措施。
资本流动自由化（Liberalization of Capital Flow），也经常称为资本账户自由化（Capital Account Liberalization）是指不对资本跨国界交易进行直接限制或对其采取可能影响其交易成本的相关措施。
资本流动自由化与金融服务业的开放是两个不同概念
（二）资本管制的含义与主要方式
1.事先审批制度（包括交易、汇兑两个环节）
2.数量管制
3.双重或多重汇率
4.对涉外金融交易直接或间接征税
（三）资本管制的目的1.缓解国内储蓄和资本存量的不足（针对资本流出）
2.减少投机性资本的冲击，防止国际收支失衡，稳定汇率
3.增强国内货币政策的有效性
4.防止外国投资者控制自然资源、不动产和进入某些敏感行业（针对直接投资流入）
5.保护国内民族资本企业（针对直接投资流入）
6.防止国内税源流失（针对资本流出）
（四）从资本管制到资本流动自由化：各国实践与发展趋势
20世纪50-60年代：全球范围流行资本管制
60年代：工业化国家开始放松资本管制
70年代后期：部分发展中国家开始放松资本管制
80-90年代以来：全球性的资本流动自由化趋势
90年代中期工业化国家实现了资本流动的自由化
发展中国家基本不再增加资本管制措施，并逐步放松各项管制措施。
（五）资本流动自由化趋势的形成原因
1.基本原因：
经济全球化的推动，特别是贸易和投资自由化的发展；资本管制有效性的降低（逃避管制越来越容易）。
2.工业化国家：
便利私人企业的海外扩张；降低国内企业的融资成本；OECD《资本流动自由化通则》的推动。
3.发展中国家：
鼓励外国私人资本流入；缓解货币升值或贬值压力，促进宏观经济稳定；试图清除加入国际组织的障碍（在一些国家）。
五、资本流动与经济发展
（一）外国资本在经济发展中的作用—— “双缺口”理论
双缺口模型由美国著名经济学家线纳里和斯特劳特创立，该模型至今仍被广泛地用来作为分析国内和国际经济关系的工具。
钱纳里等人认为，从大多数国家经济发展的历程看，其经济发展主要受三种形式的约束：一是“储蓄约束”，即国内储蓄水平较低，不足以支持投资需求的扩大，影响经济的发展；二是“外汇约束”，即有限的外汇收入不足以支付经济发展所需要的资本品和消费品进口，阻碍了经济发展；三是“吸收能力约束”，即由于缺乏必需的技术和管理，无法吸引并有效地使用外资和各种资源，从而影响生产率的提高和经济的发展。钱纳里认为，成功地利用外资可以克服储蓄、外汇和技术的约束，增加国民总储蓄和投资，从而促进经济增长。
假定一国经济存在不利于本国的缺口，引进外资就绝对必要。外资流入的作用首先就是弥合“双缺口”。外资的进入事实有两种方式，一种直接体现为进口的增加；另一种是资金的直接流入。在第一种方式下，进口的增加直接体现在国外资源的流入，表现为国外储蓄来源的增长，毋需动员当期的国内储蓄。第二种方式稍微复杂些。外国资金引入后将对国内市场的产品和服务产生需求，这有可能会通过价格变动及一些其它因素对国内储蓄产生影响。但是，由于影响国内储蓄的价格、利率、工资等多方面因素客观上能够相互抵销，外资流入对国内储蓄的负作用是较小的，而外资流入直接引进了国外储蓄，总体上会使总储蓄增加。引进外资对发展中国家来讲十分重要。“那些不够产生足够的国内储蓄以满足其经济增长抱负的国家，历来都是从其他国家寻求资金供给。”目前已成为发达经济的许多国家，在其经济发展的初期均依靠外国资本的流入使经济持续增长。战后特别是60年代以来，许多发展中国家都不同程度地采用利用外资或依靠外国储蓄来发展经济或实现经济高速增长。一些被称为“新兴工业国”的国家如新加坡、韩国、巴西等，也都曾从引进外资中得益良多。
引进外资亦即利用国外储蓄是有成本的。国外储蓄不论是以直接投资的方式还是以债务方式流入，均可以看作是对国外的长期负债。不言自明，以债务方式流入的国外储蓄是一种纯粹的债务，净债务量存在着一个对国民收入和进出口规模的“警戒比例”，“外债规模不能超过国力承受的限度。以直接形式流入的国外储蓄虽不象外债那样有较强的还本付息的约束，且受资国也较少承担投资的风险，但由于国外直接投资者经常能获得比间接投资的利息收入更高的利润收益。所以，在未来将有更多的国内储蓄流出。由于利润的汇出被统计在国际收支的经常项下，外国资本的直接投资将在未来影响受资国国际收支的经常项目平衡。这无疑对一国的总储蓄存在着负面影响。
从根本上说，受资国在利用国外储蓄的过程中能否趋利避害，关键在于国内的资本利用效率如何。如果使用国外储蓄的部门（如外资或合资企业）的资本利用效率长期高于使用国内储蓄的部门，未能提高受资国的“吸收能力”，那么长期来看，国内储蓄的缺口将伴随着国内储蓄（以利息、利润等形式）的流出而有所扩大，这将使一国经济越来越依靠总储蓄的效率不断提高，那么国内储蓄有效利用将逐渐减弱对国外储蓄的需求程度。钱纳里和塞尔昆在研究外资的作用时，曾描绘了一种“标准趋势”，分别刻画了成功利用外资和不成功利用外资的两种典型情况。
（二）资本流动的动态经济分析——债务周期假说
债务周期理论，是研究在利用外资发展经济的过程中债务周期变化的理论。该理论强调外资中除了外援和外国直接投资以外，仍有还本付息的外债，外资流入的过程也是外债积累的过程。
债务周期理论的代表人物为埃弗拉莫维克（Avramovic, D.），他提出债务周期的分三个阶段；债务周期的条件，边际储蓄倾向大于投资率；边际出口倾向大于边际进口倾向；利用外资建设的项目必须有较高的生产效率和经济效益，并能出口创汇。
费舍尔（Fisher, S.）和弗兰克尔（Frenkel, J.A.）还提出了五阶段债务周期模型：（1）不成熟的债务人阶段，贸易逆差，净资本流入，利息净流出，债务上升，此阶段以外资弥补外汇缺口。（2）成熟的债务人阶段贸易逆差下降，甚至开始有贸易顺差，净资本流入下降，利息净流出，债务积累速度递减。（3）债务减少者阶段贸易顺差上升，资本开始流出，利息净流出下降，净外债下降。（4）不成熟的债权人阶段贸易顺差下降，甚至转为逆差，利息由净流出开始向净流入转变，拥有的外国资产净积累。（5）成熟的债权人阶段贸易逆差，利息净流入，净外国资产缓慢增长，完成由债务人向债权人的转变。
六、国际资本流动与金融危机
（一）什么是金融危机？
1.金融危机的含义
简言之，是指在各种内外部冲击之下，大部分或所有金融资产的价格和规模在一定时期内出现超常变动，进而导致金融市场不能有效地其功能，并且影响到实质经济正常运行的一种经济失衡现象。
2.金融危机的分类：银行危机，债务危机和货币危机
银行危机主要是指系统性挤提存款导致大批银行无法将存款兑现，进而陷入破产倒闭的境地。银行是负债经营企业，而银行的负债又主要由存款组成，如果储户选择同一时间要求银行兑现，银行体系将难以满足兑现要求；当众多储户对银行资信失去信心，认为银行已资不抵债即将破产时，就会发生大规模银行挤兑，银行危机因此而不可避免。
债务危机是由众多债务人不能按时偿付债务所引起的恐慌和危机。由于经济形势和市场行情变化，或是由于其他原因，众多的债务人不能按期支付利息和本金，就会危及债权人的资产安全和正常收益；债权人因此而对债务人失去信心，不愿对旧的债务展期或提供新的信贷，即使债权人愿意提供更多的贷款，也会附加严格和苛刻的条件，结果使众多债务人的资金链断裂，直至破产倒闭，酿成灾难性的后果。
货币危机，主要是指由于经济形势恶化或投机者冲击，在外汇市场上人们因失去信心而大量抛售本国货币，进而形成本币贬值的巨大压力；当货币当局干预无效时，本币大幅度贬值，又进一步造成金融资产缩水，企业经营困难，金融机构倒闭，乃至社会经济的混乱。
银行危机、债务危机和货币危机往往是相互联系，互为因果的。当一国的银行面临大规模挤兑时，银行很可能无力偿付到期的债务，国内外的债权人很可能会对该国银行的资信感到忧虑，从而使银行危机引发债务危机；若此时国内债务人为了偿付国外银行的贷款，纷纷要求将本币兑换为外币，同时国内的一般储户也因对本币缺乏信心而增加对外币的需求，在外汇市场上本币就会大幅度贬值，这又引发货币危机。从另一方面看，发生货币危机后，本币贬值又增加了债务人偿还外债的成本，形成债务危机；在债务危机的压力下，储户对本国银行失去信心，这又引发了银行危机。
（二）金融危机的原因
1929-1933年大危机后，西方学者就对金融危机的成因进行了大量的研究。早期的费雪、凯恩斯等主要从经济周期的角度来解释金融危机。进入20世纪70年代后，关于金融危机成因的研究取得重要进展，其中影响较大的理论是：Salant和Henderson（1978）提出的金本位下的黄金投机理论，并由Krugman（1979）应用到固定固定汇率体系的分析中，最后经Flood和Garber（1986）加以完善的金融危机的第一代模型；Dooley（1997），Krugman（1997）等提出的有关亚洲银行、企业和政府之间特殊关系的道德风险模型；由Obstfield（1994，1996）提出的金融危机的第二代模型；Sachs（1998）等人提出的银行挤兑和流动性危机理论；Banerjee（1992），Calvo和Mondoza（1996）提出的羊群行为理论。Krugman（1999）将银行挤兑、流动性危机和羊群行为等理论称为第三代金融危机理论，而Eichengreen（1999）则认为Obstfield以后的研究只是对前两代金融危机模型的补充和完善，还不能称其为具有突破性的第三代金融危机理论。因此，这里只要对较为成熟的第一代和第二代金融危机模型进行分析。
1.第一代金融危机模型
第一代理论认为金融危机的发生是因为政府宏观经济管理政策失当导致实际经济恶化，投机者根据实际经济基础的变化情况，在预计到现有的固定汇率体制难以维持时对其货币发动攻击，从而引起固定汇率体制的解体。这类模型强调实际经济基础的变化，并强调汇率制度的制度选择与国内财政政策和货币政策的冲突。另外，根据第一代金融危机理论，一国通过未来的出口收入来平衡经常项目赤字的能力是能否维持稳定的汇率制度的重要因素。换言之，一国货币当局是否有足够的外汇储备来维持汇率制度非常重要。
第一代金融危机理论以克鲁格曼（Krugman，1979）的研究为代表。克鲁格曼认为：中央银行在维持固定汇率制时会面临这样的困境，即如果政府采取与固定汇率制相矛盾的宏观经济政策，如扩张性的货币政策和财政政策，在国际资本自由流动的条件下，将不可避免地导致固定汇率制度的瓦解。这主要是因为，在政府存在着大量财政赤字时，中央银行必然增发货币为财政赤字融资，进而使货币供应量的增加，本币趋于本币贬值；本币贬值会改变以本外币表示的资产收益率发生变化，公众就要调整资产结构，如抛售本币，购买外币，市场上的投机者也会推波助澜；随着政府持续地为财政政策赤字融资和在外汇市场上反操作，其外汇储备逐步枯竭，最后中央银行别无选择，只能任本国货币自由浮动，结果引发以本币大幅度贬值为主要征兆的金融危机。
从市场投机的角度看，在强大投机性攻击下，即使一国在事实上并没有很大的财政赤字，也不能排除爆发金融危机的可能性。假定一国没有公共赤字，但是其私人部门却遇到了一系列危害公司和银行赢利性的投机性冲击，那么，政府会被要求补贴那些遇到财务困难的私人机构。政府财政补贴的本质是在金融中介和纳税人之间造成重新分配收入和财富的效应。当国际金融市场上的投机者发现私人部门存在的问题，并且预期政府将为进行补贴性干预将被迫采取扩张性的货币政策，于是就对该国的货币发起攻击，结果导致该国货币大幅度贬值。
长时间的经常项目赤字也会引起金融危机。一国的经常项目赤字表明该国对其他国家净负债，这会增加对国外资本的依赖性。如果该国的贸易条件突然恶化，那么它偿付外债的能力就会明显削弱，外国投资者也不太愿意再向该国提供贷款。如果该国的私人部门无力偿付境外债权人的债务，而且私人部门的负债又转为公共部门的债务负担，于是政府不得不通过扩张性货币政策来融资。这样，金融危机也就可能发生了。
Flood和Garber（1984）针对在固定汇率制下国内货币供应量的持续增加必然会导致外汇储备的枯竭，进而导致金融危机的现象，构建了第一代金融危机模型。
其中，、> 0、分别代表国内货币存量、物价水平和预期通货膨胀率，是常数，,是货币需求与通货膨胀的相关系数，这是货币需求函数表明实际货币需求与同预期通货膨胀成反向关系。表示物价变化率，这是一个理性预期假定，即预期的通货膨胀率和实际通货膨胀率完全相等。式中Ei代表以直接标价法表示的即期汇率，是一个特殊的购买力平价方程，它假定国外物价水平不变，即可以简化为1，这样汇率就等于国内物价水平了。、代表外汇储备和国内信贷量，它实际上是一个货币供给函数，表示名义货币供给量等于国内信贷总量加上外汇储备换算为本币后的货币量。式表示为弥补国内财政赤字，国内信贷量以固定比率增加，所以
为大于零的常数。
将第二和第三式代入第一式，可得：
上式表明货币需求和汇率变化率成反向关系，即外币升值时，货币需求量减少。，所以，因此： 但由于政府采取固定汇率制，固定汇率为，得：
根据货币恒等式
其中 为常数，对等式进行微分可得国际储备变化率：，（>0）
>0，所以
国际储备变化率与国内信贷变化率成反向变化，减少，直至耗竭。假定外汇储备的最低下限为零（即政府不向国际金融机构借入外汇），那么在没有投机性攻击的情况下，固定汇率可以维持的时间为储备量。
下图给出了投机性攻击发生的时段，水平线
表示固定汇率，向上的斜线
表示在点，为初始时间外汇没有政府干预下由简单购买力平价决定的随国内货币供应增加而增加的“影子汇率”，是均衡点，点表示货币当局的外汇储备能维持的固定汇率时间。投机者不会在影子
点之前进行投机，因为在点之前，投机者以固汇率上升到与固定汇率相等之前，即定汇率买下外汇后，在市场上只能得到比固定汇率更低的价格。相反，理性的决策应是向政府出售外汇，在这时，外汇储备会比较充足。
同样，投机者也不会在点之后进行投机，这时国际储备已被用尽。因为只要影
之后，央行就会动用外汇储备维持原有的汇率水平，子汇率高于固定的汇率水平，即在点很有可能在外汇储备没有耗尽之前，该国就会放弃固定汇率制。每个投机者都希望在货币当局放弃固定汇率制之前购进外汇，于是出现了投机狂潮，外汇储备很快耗尽，最后金融危机爆发了。因此，投机者进行投机的时段在点
和点
之间。
第一代金融危机模型能够较好地解释固定汇率制下由经济基础面变化而引起的金融危机，但它没有考虑微观经济主体的行为方式和公众的预期，而且对固定汇率制度下国际收支，特别是经常项目收支的变化加以足够的重视。
2.第二代金融危机模型
如果说第一代金融危机模型采用的是外生政策的分析方法（exogenous—policy approach），那么第二代金融危机模型则是采用内生政策的分析方法（endogenous—policy approach），也就是基于投资者的预期和行为，研究市场预期对宏观经济决策的影响。
1992年，欧洲货币危机爆发。然而与其他金融危机不同的是，涉及危机国家的信贷并没有快速扩张，而且在危机爆发两年后，这些国家货币的币值就恢复到了危机前的水平。这表明，即使在基本经济面运行良好的情况下也可能出现金融危机。在对此研究的基础上，Obstfeld等人（1994，1996）提出了金融危机的第二代模型。
Obstfeld等人认为，货币当局维护固定汇率的成本是与公众的预期密切相关的，公众的贬值预期越强（外币的远期汇率大幅上升），维护固定汇率的成本越高，公众预期变化是导致金融危机的重要原因。根据利率平价原理：
其中表示外币的远期汇率，、表示国内、外利率。远期汇率的升值幅度约等于国内、外利率差。因此，在国外利率不变而远期汇率预期上升时，要维持固定汇率不变，这就要求国内利率也相应的上升，以维持利率平价；否则，套汇投机会使资本大量外流，直至外汇储备枯竭和固定汇率制度瓦解。但是，利率上升又抑制了国内的投资和消费，增加政府和企业的债务负担，放慢经济增长速度，并有可能导致企业大规模破产。如果投机者预期政府无法承担这么高的成本，那就会对本币发动攻击；如果投机者预期政府宁愿付出巨大的经济和社会成本，便会放弃对本币的攻击。
通常，国内宏观政策目标与汇率目标的冲突越大，政府保持国民经济内部均衡的偏好也就越强，维持固定汇率的成本因此而进一步加大，投机的预期又会更加强烈越高。下图中向上倾斜的直线是简化了的利率平价曲线，它表示利率随预期外汇的汇率上升而上升；府的成本曲线以递减速率上升，表示政府既不喜欢国内的利率提高，又不喜欢外汇的汇率上升；随着曲线上升，维护固定汇率的成本越来越大，曲线向上凸现，预期汇率对利率的边际替代率随着国内利率的上升而逐渐减小。当利率无限上升时，政府维护固定汇率的成本增加，其维护固定汇率的动力也相应减小。
在图中，有两个均衡点
和，当较高的贬值预期导致较高的利率时，政府处运行。如果政府能阻止公众产生强烈的贬值运行。有动力选择较高的贬值率，市场在均衡点预期，那么利率不会上升，市场将在均衡点
在标准的第一代金融危机模型中，政府和私人部门的行为都是线性的。前者表现为一个固定速度增长的信贷政策，后者表现为一个固定的货币需求函数。这两种线性和投机产生的可预见性，决定了一个可预见的投机攻击时刻。第二代金融危机模型引入了政府和私人行为的非线性，也就是是研究了政府政策对私人行为变化的反应，或政府在汇率政策和其他政策目标之间进行权衡时所发生的情况。即使政府的其他经济目标与固定汇率目标相一致，政府根据市场变化做出的政策选择也可能引发投机性攻击；同时，市场预期的变化也可能改变政府的目标权衡并导致自我实现性的金融危机。另外，在投机者发现了获利机会，但还没有去实现这个机会的爆发。
第二代金融危机模型表明政府行为的非线性可以产生多个均衡点。假定一国的货币当局努力维持固定汇率制，但在本国遭遇周期性经济衰退和对外借款超过国内借贷的特殊情况下，外国投资者就会认为该国货币贬值的可能性非常大，他们因此而会对所贷出的款项提出较高的风险升水，进而使该国的借贷成本提高，借款机会减少，并且抑制了经济增长。如果该国货币当局会认为维持固定汇率制成本太高，并选择通过本币贬值来拉动社会需求和增加就业，这就证实了外国投资者先前的贬值预期，投资者的预言具有了自我实现的功能，即贬值预期风险升水
借贷成本（利率）提高
维持固定汇率制的成本提高
货币真的贬值了。另一种情形是外国投资者没有预期该国货币将来会贬值，因而也没有要求风险升水。在这种情况下，借贷成本仍然很低，货币当局也可以维持固定汇率制。由于存在着“多重均衡”（multiple equilibrium），在相同的基本经济面下，金融体系可能稳定，有可能不稳定，市场预期变化可能在短期内突然引发金融危机，货币当局维护固定汇率的成本十分高昂。
第二代金融危机模型之所以要区分这些均衡点，是为了辨别引起金融体系不稳定的两个层面的原因：一是与金融市场的活动有关的，二是与宏观经济基本面有关的。这两个层面的原因在现实生活中不一定是互相排斥，而有可能是互相作用的。在第二代金融危机模型认为，市场情绪，即金融市场参与者预期的突然性和任意性是引发金融危机的根本原因。
（三）国际资本流动与金融危机
国际资本流动与金融危机的主要联系可能存在于以下几个方面：
1.短期资本流动是投机性攻击发生的重要条件；
2.国际资本流动是传递经济危机的主要渠道，使一国面临的经济环境具有很大的不确定性；
3.资本过度流入导致宏观经济失衡；
4.资本过度流入加剧银行体系的脆弱性；
5.过度的国际借款是外债危机的主要原因；
6.大规模国际证券资本的进出，加大国内证券市场的动荡。
（四）金融危机的防范
20世纪70年代后，金融危机频繁爆发，特别是亚洲金融危机对国民经济、区域经济，乃至世界经济形成了巨大的冲击，造成了不可估量的损失。因此，防范金融危机已经成为各国政府和国际社会的重要任务。防范金融危机是一项复杂的系统工程，但其关键在于以下几个方面：
1.加强金融监管。历次金融危机的教训都表明，有效的金融监管是防范金融风险的关键所在。金融监管当局担负着维护金融市场秩序与稳定重要责任，其主要职能包括：健全金融法律法规框架，使金融市场运行和金融交易主体有法可依，有明确的经营准则与边界；实施市场准入的审查，对金融机构的资质，业务种类，以及高级管理人员进行考察与审批；对金融机构的经营风险和财务能力的监控，特别是对在资本充足率、资产流动性、风险管理等方面未达标准的金融机构进行告诫与处罚；强化信息披露制度，以及查处金融交易中的违法和不正当行为等。
2.建立预警和减震系统。金融危机的突发性及其产生的灾难性后果，要求建立有效的预警和减震系统。建立有效的预警系统，就是要设计出重要的金融经济指标及其评价标准，拥有获得和处理较大信息量的能力，实时监控支付与清算体系，一旦发现金融市场和机构有异常变化，或是重要的金融经济指标步入“黄灯区”，就立即向有关政府部门和微观主体发出警报，以赢得时间，及时采取措施防止金融危机的爆发。一旦金融危机爆发，就要启动由存款保险制度、国家外汇储备、资本项目管制，以及其他政策措施构成的减震系统，尽量把危机造成的损害降低到最低限度。
3.促进金融市场健康发展。为防范金融危机，就要采取各种措施，使金融市场的结构更加健全，交易规则更加合理，信息披露更加完全，避险的工具更加丰富。同时，也必须使金融市场参与主体的行为规范化，如转换政府职能，使其成为市场上的裁判员而不是运动员；不断改善金融机构的产权结构、公司治理和经营管理；大力提高厂商和个体投融资者的经济人理性和市场操作技能，等等。一般说来，在金融市场比较成熟和市场参与主体素质较高的国家，金融危机爆发的可能性较低，造成的损失也较少。
4.提高经济政策的搭配水平。在开放经济条件下，资本自由流动、汇率稳定和货币政策自主权之间具有明显的内在冲突，其构成的“不可能三角”使许多国家的经济政策配合面临严峻挑战。特别是一国的汇率政策与财政政策和货币政策配合失当，就会打破国际利率平价，形成国际金融市场上的套利套汇空间，诱发国际游资的猛烈冲击，进而该国陷入金融危机爆发的困境。因此，要提高经济政策的搭配水平，使汇率政策、货币政策、财政政策、贸易政策、资本管制政策，以及改革开放的顺序和时间表等，都能相互协调和有效实施，以减少宏观经济内外均衡的冲突和国际套利套汇的机会，确保国民经济的稳定与增长。
5.加强国际合作。在经济全球化和金融一体化的今天，金融危机在一个国家爆发很快就会向周边国家，乃至整个世界蔓延，其造成的灾难也是全球性的，更何况强大的国际游资往往又是一个国家所不能单独与之对抗的。所以，为防范金融危机的爆发与蔓延，国际货币基金、世界银行、区域性开发银行等国际金融组织，甚至包括世界贸易组织等在内的其他国际经济贸易协调组织都应发挥积极的作用。世界各国出了积极参与国际金融与贸易组织或机构的协调外，还要重视区域性和国家之间的金融政策协调与合作，以便互通信息、共享监管资源和互相支援，共同防范金融危机，或阻止金融危机的蔓延。
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