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恢复国债期货完善国债发行管理体系
字号 欢迎发表评论2012年04月18日10:39 来源：当代金融家作者：贾康
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文/贾康
财政政策的一个重要工具是国债的发行与管理。从我国近年国债发行的情况来看，发行规模逐步扩大，存量规模逐年增加，二级市场交易趋于活跃，一级发行和二级交易市场的利率市场化基本完成，国债投资主体不断多元化，市场基础设施不断完善，定价效率明显提高。然而，在利率下行时，承销商发行市场承销国债面临巨大的利率风险，承销意愿不足，财政部发行压力较大。而开展国债期货，能够为承销商提供规避风险的工具，在承销国债的同时，在期货市场中反向操作锁定价格，增强承销商承销国债的信心，促进国债发行，从而保障财政政策有效实施。由此考虑，建议在总结17年前国债期货“3丒27”事件教训的基础上，不因噎废食，设计合理方案恢复国债期货交易。这样做的正面效应主要有以下几点：第一，为债券承销商提供对冲国债承销期间利率风险的手段，提高其积极性，降低国债发行风险与成本。
我国国债发行与交易利率已基本实现市场化。由于目前国债市场缺乏对冲工具，大部分机构承销债券后，选择放入持有至到期投资账户，而不进行交易，只能消极避险。承销商在国债发行中面临很大风险，为了对冲利率风险，他们常常在一级半市场出售债券。由于债券尚未上市，这些交易大部分是通过口头协议方式，违约风险较大，加上从发行到上市的时间较长，承销商要让利才能出售债券，成交价往往低于招标价。国债期货的推出，使承销商可以通过国债期货将持有或尚未持有的国债进行对冲，锁定利率风险，从而促其积极参与国债承销，有利于国债发行。同时，随着整个债券市场的市场化程度的不断提高，各类机构规避利率风险的需求日趋强烈，债券市场的参与者也需要利用国债期货规避风险。
第二，增强国债二级市场流动性，降低债券的持有成本和交易成本，进而带动国债发行利率下降，压低公共成本。国债期货的发展也将吸引更多投资者参与现货市场，如同为现货市场注入了一湾活水，促进债券交易的活跃，提高债券市场流动性。以美国为例，推出国债期货后，国债期货的成交量与现货市场的成交量呈现正相关关系。
第三，国债期货所揭示的债券远期价格，可较好地反映债券市场供求关系，从而优化债券发行定价机制。
国债期货是标准化、高透明度、低信用风险的场内利率衍生品，具有的低交易成本、强流动性的优势。因此，国债期货市场能够迅速地反映市场信息，促进价格达到均衡水平，进而形成一个统一的利率市场体系。这条完善的收益率曲线会使得国债发行定价的效率大幅度
提高，也会使得定价的透明度提高。
因此，国债期货交易所带来的国债发行效率的改善，不仅促进债券一级市场的发展，提高债券融资占全社会融资总额的比重，更好地服务实体经济，而且对于降低国债发行成本、完善国债管理体制、促进财政在“扩内需、稳增长、调结构、促民生”中发挥更大作用，具有重要现实意义。已有大量研究表明，“3丒27”事件产生的特殊原因已不复存在，国债期货交易的操作规则优化可以规避风险，相关机制设计有把握应对风险。建议有关部门在控制风险的前提下，积极推出国债期货恢复交易的方案。
（作者为第十一届全国政协委员、财政部财政科学研究所所长）
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